原标题：A股分拆IPO猜想
本报记者李维北京报道
备受关注的A股公司分拆子公司独立在境内上市的政策限制，如今有望迎来突破。
21世纪经济报道记者从接近监管层的投行人士处独家获悉，监管层目前正在研究讨论对A股公司分拆上市的政策进行松绑，并考虑对分拆上市的A股母公司和发行人提出相应的门槛要求。
所谓A股分拆上市，是指已上市的A股公司将其子公司、子业务板块进行拆分、独立融资，并在A股市场重新上市的运作。
在目前中国A股市场运行基础上，分拆上市政策的松绑预期下，不少具有多元化经营、投资的A股上市公司有望通过分拆其某一垂直领域的子公司并独立运作上市，这也将进一步明晰上市公司主营业务，并让其获得“再证券化”的资本增益效果。
另据记者获悉，多家大型A股公司具有分拆旗下子公司业务或所投资控股的项目独立上市的计划，而这一制度的破局也将为这些A股公司提供更多资本运作空间。
但也有业内人士提示认为，分拆上市实施后，一些母上市公司的业绩和市值将进一步受到子公司上市后的市值变动而变动，进而加剧部分公司股价的波动性和可传导性，对此监管方面亦应有所准备。
政策再松动
打破A股分拆上市壁垒的开端，正是今年即将设立并实施注册制的科创板。
早在今年初，证监会发布了《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》第十五条已明确提出，“达到一定规模的上市公司，可以依法分拆其业务独立、符合条件的子公司在科创板上市。”
这一制度方向虽然得到明确，但与之相关的配套细则却迟迟未能问世，而不少上市公司也在关注A股分拆上市的可能性。
而在此之前，A股的分拆上市并没有得到证监会明确认可。
北京一位资深投行人士对此指出，目前监管政策没有对A股公司的境内分拆上市提出明确规定，但实践层面并不认可，国内也并无A股上市公司分拆子公司在A股市场成功上市的可循案例。
“没有说支持，也没有说完全禁止。”该人士坦言，“但实践案例层面就没有出现过。”
值得一提的是，创业板曾一度成为被给予在境内分拆上市的希望之地。2010年创业板刚刚启动时，创业板发行监管业务情况沟通会曾传出消息称，已上市公司可以分拆子公司在创业板上市，同期大唐发电公告称拟拆分其煤化工业务到创业板上市。
但这一契机在数月内就急转直下，证监会在一次保代培训会上就明确强调，从严把握甚至不鼓励上市公司分拆子公司到创业板上市。
政策限制下，一些上市公司采用出让控制权的参股方式实现了子公司的分拆上市。
“过去有一些上市公司分拆子公司上市，也要逐渐通过股权转让的方式把控制权转移，最终以参股而非控股的形式让原子公司在A股上市。”上述资深投行人士称。
与之截然相反的是，A股公司分拆子公司赴境外上市的案例并不少见——例如今年2月22日，海通证券旗下海通恒信国际租赁股份有限公司赴港上市获批，2018年中国平安（601318.SH）分拆平安好医生赴港上市，三六零（601360.SH）亦分拆旗下“鲁大师”赴港IPO。
事实上，这一系列动作与证监会早年的政策明确有关。早在2004年，证监会就发布《关于规范境内上市公司所属企业到境外上市有关问题的通知》，对境内上市公司的境外分拆上市勾勒了监管框架。
“监管规则明确后，满足条件的上市公司就能够实现分拆上市了。”上述投行人士表示，
标准如何确定
不少经营多类型业务的A股公司都在关注分拆上市的可行性。
“公司对于分拆上市一直是有计划的，但目前监管政策没有出来，所以我们主要也持观望态度。”北京一家从事多元业务的大型上市公司董办人士表示。
无独有偶，日前监管部门组织召开的一次军工行业上市公司座谈会上，亦有参会的军工类上市公司人士也曾就分拆上市可能性向监管层咨询。
彼时一位监管人士回应称，如果企业看中科创板的优势，将欢迎军工企业子公司来上市，但对于具体的分拆要求，需要等分拆上市的具体制度明确后方能知晓。
虽然目前尚未出现有关分拆上市这一制度红利的配套细则，但另据21世纪经济报道记者独家获悉，一项有关分拆子公司在A股上市的条件门槛正在业内被传播讨论，其中主要包括以下标准：
一是上市公司（母公司）规模大：上市满5年、3个月平均市值大于150亿、3年合计扣非净利润大于10亿；
二是分拆上市主体（子公司）的业务有别于原上市公司的主营业务：分拆主体业务净利润占原公司比例小于50%、净资产小于30%。
在业内人士看来，这一标准方向或意味着监管层希望大而全的上市公司优先成为分拆上市的试点。
“剔除市值和利润要求，主要是希望更多优质、大型且具有多元化经营的上市公司能够实现分拆上市。”华中地区一位投行人士称，“其实这一方面能够避免上市公司体量过大、市值过高带来的风险集中度过高的问题，另一方面也能够提供子业务板块的公司治理能力。”
也有分析人士指出，上述标准对母公司的指标要求相对宽松，但子公司拥有独立上市能力的可能并不多。
“母公司达到百亿市值、三年10亿元利润的标准并不难，但难点在于拥有一个具备独立上市能力的子公司，而且业务占比也在规定范围内。”上海一家券商策略分析师指出，“如果按照这个标准，一些双主业、三主业公司分拆上市的可能性则更大，但在上市前也要做好同业竞争规避问题。”
对此，另一位接近监管层的投行人士指出，这一门槛和具体要求目前仍在研究讨论之中，目前尚不确定。
该人士同时透露，除科创板外，监管层也在研究讨论A股公司分拆子公司在主板、中小板和创业板独立上市可能性，这也意味着，A股公司分拆后在境内上市的政策有望获得更大程度的松绑。
“因为科创板虽然实施了注册制，但整体看仍然有较为垂直和严格的标准要求，如果只能在科创板实施分拆上市，将会对一些有希望分拆上市却不满足科创要求的行业构成歧视。”该人士坦言，“目前分拆上市有可能会惠及包括科创板在内的所有板块。”
再证券化是与非
分拆上市的预期下，已有一些上市公司内部正在研究分拆上市的可能性。
21世纪经济报道记者4月3日独家获悉，一家从海外回归并借壳上市的大型互联网公司，正在研究将其ToB端业务拆分独立登陆科创板。
记者同时独家获悉，在日前召开的军工上市企业座谈会上，北方导航（600435.SH）有关参会人士就表示，旗下具有两家新三板公司已具备主板上市条件，但碍于分拆受限无法独立上市。
Wind信息显示，北方导航旗下具有两家新三板公司，分别是中兵通信（837567.OC）和中兵航联（837295.OC），其中中兵通信2018年营业收入和净利润分别为5.09亿元和1.29亿元，而中兵航联2017年的营收、净利润分别为1.65亿元和0.24亿元。
3月6日，金固股份（002488.SZ）在深交所互动平台回答时也表示，有可能会对旗下EPS环保设备公司进行分拆上市运作。
“公司旗下的EPS环保设备公司属于高端装备制造和节能环保企业。如果符合科创板的标准，公司将积极推进EPS环保设备公司登陆科创板，该事项若有进展，公司将会及时公告。”金固股份表示。
分拆上市的破冰可能，无疑也将为一些大型上市公司提供更多的资本运作可能性。
长期以来，分拆上市制度成为不少公司子板块独立上市的制度障碍。例如在A股公司分拆上市规划中，较有代表性莫属此前中海、万科、保利等上市地产公司提出的分拆旗下物业业务的上市计划。
以万科A（000002.SZ）为例，其早在5年前就曾提出考虑分拆物业板块上市，而万科副总裁兼物业事业部执行官朱保全就曾坦言，分拆上市计划受限于目前A股市场的分拆政策，“A股的分拆政策非常艰难”。
在业内人士看来，分拆上市限制一旦获得突破，将更有利于此类公司的资本运作，并享受到子公司上市的“二次证券化”的红利。
“境外上市就是允许的，但境外市场的特点是估值倍数要低于A股市场，也就是说A股市场能够让分拆上市时的母公司享受到更明显的投资和财务收益，这也将对母公司的业绩带来利好，有利于其市值进一步扩容。”北京一家大型券商策略分析师表示。
“H股的估值是比较低的，但A股更高的估值溢价有可能带给母上市公司更大的财务层面的收益，这也将进一步优化母上市公司的财报业绩，有利于母上市公司的市值扩容。”北京一家券商策略分析师坦言。
但分拆上市引发市值扩容的连锁效应，也受到一些投资人士的警惕。
“A股存在更高的估值溢价，这种情况下子公司上市通过次新股身份获得更高的估值，而母公司股价也因此走高，在市场上升期，这将成为一种上涨循环。”上海一家私募机构负责人表示，“但一旦市场出现快速调整，子公司的市值缩水会直接影响到母公司的业绩，这也将促使母公司的股价随之出现更大回撤，也就是说这种结构安排有可能会加剧相关公司股价的波动性和风险传导性。”
（作者微信：lw8346860）
