上市之路也是一波三折。
文丨张雪
编辑丨张丽娟
5月27日，经历过17个月漫长的等待，云从科技终于如愿登上了科创板。
据悉，云从科技首次公开发行价每股15.37元，对应的发行人 2021年摊薄后静态市销率为10.58倍，低于同行业可比公司2021年静态市销率平均水平。
不过今早一经开盘，开盘价即上涨，一度冲至25.06元每股，较发行价大涨63%，后有所回落，截止发稿前，云从科技市值为169.32亿元。相较最后一轮融资，市值上涨25%。
300亿独角兽的昔日光环
公开资料显示，云从科技成立于2015年3月，孵化于中科院重庆绿色智能技术研究院，其创始人周曦曾先后考入中国科学技术大学、美国伊利诺伊大学香槟分校，取得了计算机博士学位，并以中国科学院“百人计划”专家身份引进回国，开始创业。
该公司及核心技术团队曾先后 9次获得国内外智能感知领域桂冠，并于 2018年获得了“吴文俊人工智能科技进步奖一等奖”。
此外，云从科技还曾受邀参与了人工智能国家标准、公安部行业标准等30项国家和行业标准制定工作，并同时承担多个国家级重大项目建设任务。
与其他AI公司的选择不同，云从科技专注人工智能算法研发及应用，并依托核心技术打造人机协同操作系统，同时面向智慧金融、智慧治理、智慧出行、智慧商业等多个领域提供人工智能解决方案。
具体地，云从科技通过自主研发人工智能核心技术，形成了人机协同操作系统及相关应用软件等核心产品，并结合自主研发的智能AIoT设备和第三方软硬件产品以及相关技术开发服务，向客户交付行业智能化升级解决方案。故其主营业务收入按照产品类别可划分为人机协同操作系统和人工智能解决方案。
对此，有投资人谈到：“我们非常认同云从科技多年深耕垂直行业的战略，这是人工智能技术落地和实现商业化的关键。经过持续的耕耘，云从在智慧金融、智慧治理、智慧出行及智慧商业等四大业务领域已经积累了大量的行业经验和数据，建立了较高的业务壁垒，实现了收入的快速增长。”
此外，虽然云从科技是“四小龙”中成立最晚的，不过其融资发展速度是最快的。根据CVSource投中数据显示，在2015—2020年5年间总计完成13轮融资，累积融资额已超过53亿元。
据悉，其共有37名合伙企业股东和4位自然人股东，不仅有元禾原点、广州基金、越秀产业基金等国有股东，也有刘益谦、何震等资本大佬，雷军的顺为资本也在早期入场。
值得一提的是，云从科技是唯一一家全内资AI企业。据悉，云从创始人周曦在创业之初就坚持只接受国有资本的注入，原因在于为了避免国家重点行业的敏感性。
据招股书，云从科技发行前的股东有国新资本有限公司、中国互联网投资基金（有限合伙）、上海国企改革发展股权投资基金合伙企业（有限合伙）、广州汇垠云兴股权投资基金合伙企业（有限合伙）、广州南沙金融控股集团有限公司等。
云从给出业内首份盈利时间表
从业绩上看，云从科技2019年到2021年营业收入8.07亿元、7.55亿元、10.76亿元，营业收入增长不稳定，2020年营业收入下滑主要是受疫情的影响。2019到2021年扣除非经常损益的净利润为-7.01亿元、-8.67亿元、-7.53亿元，毫无意外，三年以来云从科技一直在亏损，累计达23.21亿元。
不过，AI行业的亏损属于行业通病，云从科技并非个例。
这主要源于行业的竞争。招股书显示，云从科技所处人工智能行业一方面面临着商汤科技、旷视科技、依图科技等人工智能企业的竞争，其中既包括核心算法技术实力的比拼，也包括人工智能应用和行业解决方案的较量；另一方面也面临着海康威视等视觉设备厂商推进对产品进行人工智能赋能转型的挑战，该类厂商在硬件研发和供应链方面有着深厚积累，使得新兴人工智能企业需不断寻求差异化优势，整体市场竞争较为激烈。
只有不断的在研发上进行投入，才能避免出局。云从科技亏损的原因主要是研发投入占比高。根据招股书，从2019年-2021年，云从科技的研发费用4.54亿元、5.78亿元、5.34亿元，累计研发支出15.66亿元，占营业收入的比例分别56.25%、76.59%和49.67%，每年都有过半的收入投入研发。
据云从科技财务总监兼董秘李胜刚在路演中透露的最新业绩情况。2022年一季度，云从科技营收超过2亿元，同比增长超过58%。他表示，预计今年全年公司实现收入16.82亿元。这一数据相较去年增长近六成，但它们也预计今年亏损金额为6亿元左右。
一个好的消息是，云从科技率先给出了盈利时间表，根据测算，2022-2025年其营收规模分别为16.82亿元、25.01亿元、32.27亿元和40.11亿元，综合毛利率水平保持在50%左右。
在其两大主要业务中，人机协同操作系统毛利率比较高，在70%以上，其营业收入占比在2021年仅为12.72%；人工智能解决方案的毛利率比较低，在27%左右，主要是因为这项业务需要大量采购第三方软硬件，且未来外购成本增长有可能仍会高于收入增长。
云从科技表示，2025年度可能实现盈利。这也是目前的AI创新企业中唯一一个对盈利能力正面回应且表示可以实现盈利的公司。
从客户方面来看，云从科技的客户主要以四大行和政府客户为主，这样的客户群体，也造成了企业议价能力相对较弱、回款周期长、应用场景较为有限等问题。
从公司应收账款/合同资产余额情况可以看出，云从科技应收账款及合同资产占营业收入比重在逐年升高，2021年，当期营收中仅有21.14%是可切实收回的，剩余78.86%仍具减值风险或附加回收条件。
与此同时，从现金流量表可以看出2019年至2021年经营活动现金流量均为负数，分别为-5.06亿元、-4.62亿元、-5.47亿元，呈下降趋势，表明公司可支配的现金比例越来越低，资金压力增大。
上市后，依旧面对老问题
从创立初期在融资动作和金额上的你追我赶，到最近两年在上市进度上对于“AI第一股”的争夺，“四小龙”之间的较量一直没有停过。
2021年12月30日，商汤科技正式挂牌港交所，最新市值高达2000亿港元，成为国内AI第一股。然而上市后的商汤科技并没有延续好运，截止到目前，商汤科技的股价为4.72港元，相应的市值为1582亿港元，而最低迷时，其市值曾跌去1000亿港元。
回顾云从科技的上市之路也是一波三折。
早在2020年12月，云从科技科创板上市申请被受理，四个月后，2021年3月底，云从科技因财务资料过期，上市被迫中止。随后在6月，云从科技更新了财务资料，上交所恢复上市审核进程，于7月，云从科技通过科创板上市委审议。
紧接着是又一轮漫长的等待，直到2022年4月，证监会才同意了云从科技科创板注册申请。5月18日，云从科技开启了网上申购，至此才完成了IPO前的最后一步。
另外两家的旷视科技与依图科技的上市之路同样坎坷。与云从科技同一年申请IPO注册的依图科技，在2021年7月初主动撤单，IPO之旅戛然而止。
而旷视科技早在2019年8月就曾向港交所递交招股书；同年11月，旷视科技进行过一次港股上市聆讯，但未能通过；2020年2月25日，旷视港股上市进程状态显示为“失效”。2021年，旷视科技转战科创板，同年9月获上市委会议通过；2022年3月，因上市文件中财务资料有效期问题，需补充提交资料而中止其发行注册程序。
终于在今年5月16日晚传来了好消息，上交所网站披露，恢复旷视科技有限公司发行注册程序，这意味着旷视科技将继续A股上市进程。
但悲观的情绪依旧在蔓延。
一方面，今年三月AI领域的另一只独角兽格灵深瞳登陆科创板，上市即破发，截至今日，对应市值仅仅42.6亿元，这让此前3000亿美元的估值看起来更像是一个笑话。作为国内首家上市的AI公司，格灵深瞳的表现大挫了二级市场投资者的信心。
另一方面，云从科技的股价与募资金额，在一定程度上给上市消息蒙上了一层阴影。按照云从科技本次15.37元/股的申购价，股票发行总数约1.12亿股。以此计算，云从科技实际募集资金总额为17.28亿元，若扣除发行费用实际仅16.27亿元。而此前云从科技计划募资37.5亿元，实际募资直接减少了超20亿元。
在募资的用途上，云从科技称，将用于人机协同操作系统升级项目、轻舟系统生态建设项目、人工智能解决方案综合服务生态项目和补充流动资金。
此外，云从科技申购价发布后，投资人李刚强在社交平台为其投资者算了一笔账，其中2017年的投资人投资价格是6.42元/股，收益为1.39倍，5年下来赚了1.4倍。2018年8月投资人收益为14%，年化收益为2.7%，还不如买国债。
而2019年之后的四轮投资人投资的价格是21.6元/股，按照申购价浮亏29%。
以IPO前的最后一轮融资为例，高云芯智、广盈一号和汇星五号以2.06亿元认缴了云从科技951.6万股股份。以此推算，当时云从科技的每股价格在21.6元，估值约135.7亿元。可见，最后这一批的进场者投资2年，将面临近30%的亏损。
如此一来，上市对企业和投资人来说是否是一个好消息，倒是成了一道开放题。
其实，不管上市与否，不管“四小龙”当前多么“不幸”，产品力、商业化、盈利依旧是避不开的老问题。或许，只有当AI行业真正实现规模化效应，跑通健康的商业模式，告别高投入，高亏损，才能算是完成了第一阶段的竞争。
正如基石资本执行董事周伟纳所说：“人工智能发展到现在已经渗透到人们的日常生产、生活、工作的方方面面。但我们认为这也只是人工智能的初步应用阶段，还有很大的应用空间”。
（东四十条资本）
