原标题：斗鱼IPO的漫长暗夜
黎慧玲
虎牙上市那天，斗鱼蒙了。
斗鱼创始人陈少杰，连同红杉资本等多家投资人都没想到，虎牙上市的速度会这么快。此时的国内游戏直播行业经过一轮洗牌，形成了斗鱼和虎牙双寡头的格局，虎牙2018年5月10日率先登陆美股，将平静打破。行业老大哥眼睁睁看着虎牙夺走了“游戏直播第一股”，股价迅速翻了3倍，风头占尽。
恐慌、被动、反思，斗鱼这家行业龙头企业仿佛陷入了暗夜。这种情绪在斗鱼内部无处不在。斗鱼一名中层对《中国经营报》记者说，虎牙发出上市后的第一份财报前，他既害怕虎牙交出一份亮眼的财报，让斗鱼的经营压力更重，又担心虎牙的财报不够亮眼，那么斗鱼的资本故事也讲不下去了。
斗鱼错失了上市时机，加之资本市场迅速冷却，让这家原本正常运营的公司不得不进行业务调整、成本控制和裁员。
一年两个月零七天后，北京时间2019年7月17日，斗鱼在纳斯达克敲响了迟到的钟声。斗鱼上市发行价11.5美元，对应的最大融资规模8.89亿美元，上市前估值约37.2亿美元。没能像虎牙上市时一样气势如虹，斗鱼开盘破发，首日收盘价最终与发行价持平。次日，股价下跌3.91%，最新市值35.87亿美元。
斗鱼上市后的两个交易日内，直接竞争对手虎牙（NYSE：HUYA）连续下跌，两日累计跌幅7.74%，股价22.24美元，市值跌破50亿美元。双寡头在美股聚齐，斗鱼将如何讲“游戏直播第二股”的故事？
陈少杰的两次失误
1.59亿个月活、3850万元净利润、600万名付费用户，这是斗鱼登陆资本市场前交出的最新一份成绩单。
“斗鱼”名字取自泰国斗鱼，这种鱼性格凶猛、好斗，生命力强。“85后”陈少杰平时低调，不常露面，微胖、腼腆的长相，初见者很难将他与凶猛好斗联系到一起。但从斗鱼的发展路径里，这种特性又显露无遗。天价挖角签约主播，快速融资疯狂砸钱，迅速声名鹊起。
斗鱼TV成立于2014年初，总部设在武汉光谷软件园，前身为Acfun（A站）的生放送直播栏目。创始人陈少杰自小爱打游戏，21岁时，他拉上发小张文明一起创业做游戏，后被盛大游戏收购赚得第一桶金。后来陈少杰收购了A站，将A站的生放送直播栏目改成现在的斗鱼TV，成为国内首家弹幕式直播分享网站，主攻游戏直播领域。
斗鱼成立的同一年，李学凌将欢聚时代旗下YY直播的游戏直播业务独立出来，成立了虎牙直播。
斗鱼利用先发优势率先获取了大量用户，虎牙借助YY背景发展迅猛，两家企业都开始尝试美国游戏直播平台Twitch的模式，雄心勃勃想收割中国这个全球最大的市场。
自横空出世，斗鱼就不乏资本的青睐，5年间经历了6轮融资。斗鱼成立之时拿到奥飞娱乐蔡东青2000万元天使投资，当年获得红杉资本的A轮投资，之后的几年中腾讯先后3次加注斗鱼。斗鱼的成长全靠VC输血，而背靠YY的虎牙，2018年上市前夕引入腾讯才到B轮。
斗鱼的这5年，便是游戏直播行业一个起伏周期的写照。2014年玩家纷纷入局，到2016年市场规模爆发式增长，再到2018年资本催化行业洗牌，混战九死一生，直播行业的格局阶段性固化。
初创时，陈少杰唯一的想法就是要快，趁他人还没明白的时候把市场做大。而在后来的肉搏战中，陈少杰却两次慢了虎牙一步，先是让虎牙通过移动端得以迅速追赶，又让虎牙抢先IPO。
陈少杰曾在高管会议上承认，与虎牙的竞争中出现失误，斗鱼在移动端耽误了半年时间。
PC端是游戏直播平台的重要阵地，在直播游戏项目中，《英雄联盟》这样的大型游戏依赖于PC端。斗鱼是国内最先开始直播《英雄联盟》的平台，这款在整个直播市场拥有极高热度的游戏项目为斗鱼平台带来了大量用户，稳固了它行业第一的位置。
很快，虎牙找到了新的增长切入点，凭借引进手游《王者荣耀》，虎牙在移动端的业绩突飞猛进，再引进《绝地求生》，运营数据直追斗鱼。
斗鱼也开始发力移动端，但PC端仍占据着斗鱼团队的主要精力，贡献着主要营收。这与斗鱼王牌游戏项目的属性有关，也离不开管理层的因素。“斗鱼的高管都是从PC端成长起来的，他们对于PC端有着天然的亲近。”一位斗鱼员工表示，专业玩家更倾向于PC端的游戏体验。
在整个互联网行业，移动端被放到了更重要的战略地位。直播市场亦然，从移动端异军突起的短视频冲击着传统的PC端长视频游戏直播市场。资本市场上，对PC端投资价值的重视日益降低，甚至有一些数据机构放弃了统计PC端数据。
“老板的理想是做一个特别专业的平台，进行职业游戏的商业化。但游戏的概念已经变了，更多游戏越来越适合在手机上玩。”上述员工表示。根据易观的《2019中国游戏直播平台年度综合分析》，2018年中国在线直播用户规模达到4.78亿人，用户主要集中在移动端。
陈少杰的再次落后，是对手虎牙率先IPO。这次误判让斗鱼付出了更大代价。
2017年8月，虎牙要在香港上市的消息开始流传。陈少杰私下对员工表达过，虎牙不可能这么快上市。
彼时，虎牙只进行了两轮融资，且各项数据对比斗鱼相差甚远，投资圈亦不认为虎牙到了上市的时候，但这一次他们又判断失误了。
2017年第四季度，虎牙铆足了劲从斗鱼等平台开10倍价码挖人，引来大批高流量主播入驻，业绩暴增，扭亏为盈。2018年5月，虎牙在纽交所成功上市，在市场行情的推动下，其股价短短一个月内一路从IPO的12美元最高涨至50.82美元，市值超过母公司欢聚时代。
斗鱼比外界更早确认了虎牙要去美国上市的消息，2017年11月3日的一场内部会议上，陈少杰宣布启动上市程序。然而在紧锣密鼓的筹备中，资本的寒冬在虎牙上市不到一个月的时间里开始显现，中概股狂跌，行情低迷。
“李学凌做YY出身，对娱乐生态把握得比较精准。他可能觉得直播的风口就是两年，如果不赶紧上市，可能马上就会失去资本退出的机会。”一位斗鱼的前管理层表示。
低调裁员
虎牙招股书公开披露的运营数据也给了斗鱼一记重创，虎牙的营收远远超过了他们的预期。据斗鱼内部员工透露，2017年公司的营收目标是30亿元，实际上远远没有达成，也低于虎牙的21.85亿元。更关键的是，两家业务雷同、营收相近的公司，虎牙的成本仅仅是斗鱼的一半。
在虎牙财务数据的衬托下，紧随其后上市显然不是好时机，斗鱼不得不重新审视自己，做出改变。
首先是控制成本。斗鱼的员工结构里，负责管理主播的是公司最大的部门，而虎牙一开始便沿用了YY模式，通过第三方公会来管理平台上的主播，大大提高了管理效率，降低了成本。公会即经纪公司，主播与公会签约，公会与直播平台合作。而斗鱼的模式是直接与主播签约，由平台充当主播的经纪人。因此斗鱼的员工是虎牙的2倍，裁员变得迫在眉睫。
2017年时，斗鱼曾提出要在2018年底前员工达到3000人，在短期内员工极速扩张了近千人，因此涉及的裁员面相当广。成本压力之下，斗鱼也引进了公会管理的方式，取消了负责主播维护的大部分岗位。人员缩编的过程中，斗鱼在直播业务上出现了摇摆，例如秀场板块增加又拆除，来来回回折腾了两三次。一旦慌了，步子就乱了。
斗鱼从未对外承认过裁员。内部人士分析称，这与斗鱼总部所在地武汉有关，互联网公司裁员本来司空见惯，但武汉市政府不能接受当地标杆企业染上裁员的舆论，公开裁员有损其脸面。
武汉，一个更偏重工业的中部城市，这里龙头级互联网公司只有斗鱼。
陈少杰拉上张文明一起创办斗鱼时，注册地在广州，不久便迁至武汉。斗鱼联席CEO张文明曾表示，武汉比一线城市竞争力小，不容易被淹没。在发展初期，这或许是一个正确的选择。为了将斗鱼打造成当地的互联网名片，武汉市政府给了斗鱼极大的支持和保护，政府尽其所能地为斗鱼提供优厚的政策条件，希望通过直播产业链带动湖北互联网经济的发展，甚至批了一块20万平方米的地用于建设“斗鱼小镇”。
但生长在一个不具有互联网基因的城市，斗鱼多少平添了些束缚。在一些内部员工的吐槽中，觉得斗鱼特别像湖北的乡镇企业，互联网公司的老板参加的最多的是政府活动，政府跟互联网公司打交道的方式跟对国企无异。
带动就业通常是地方政府对一家标杆企业的期待，现实情况是，直播公司需要的互联网技术员工并不多，且产业链上下游其实是娱乐化行业，带动的也不是技术创新和革命而是网红经济，整个湖北的娱乐基因远远比不过相邻省份的一个长沙。斗鱼似乎没有凭一己之力将武汉的互联网产业拉到一个更高的高度，“斗鱼小镇”项目也因土地闲置过久而被政府收回。
陈少杰是个典型的互联网人，长期待在北京，武汉的员工很少能见到他。一位熟悉陈少杰的人对《中国经营报》记者说，陈少杰习惯熬夜，看直播打游戏，在自家平台上跟用户频繁互动，一进直播间就特别嗨，像普通用户一样疯狂打赏。他的办公室里放满了装备、道具和一台大型游戏机。
“汇报工作时，老板主张不见面、不通电话，更喜欢用微信和邮件沟通。内部开会几乎没有讲稿和PPT，全靠手中一部手机。”久经职场的新员工加入斗鱼后，难以适应管理层的风格。
身为CEO，陈少杰更像一个产品经理，对用户体验极为苛刻。红杉资本的投资人也酷爱玩游戏，与偏执的陈少杰一拍即合。
双寡头
直播行业鼎盛之时，虎牙、斗鱼、熊猫被称为直播三巨头。
熊猫直播由王思聪创立，2015年上线，2019年3月关停。关停之前，熊猫TV长达22个月的时间内没有资金注入，无法解决资金缺口，高昂的带宽和主播工资拖垮了这家风光一时的直播公司。熊猫方面认为，他们赶上了最坏的时代。
或许从来无关好时代或坏时代，熊猫倒闭后，直播行业正式进入斗鱼与虎牙的双寡头时代。
今年3月，腾讯掷11亿美元同时对虎牙和斗鱼进行战略投资，虎牙分得6.4亿美元，斗鱼4.6亿美元，按当时汇率计算，两家分别获得大约40亿元和30亿元人民币。
游戏是为腾讯贡献利润的主要业务，斗鱼和虎牙的王牌直播《英雄联盟》《王者荣耀》《绝地求生》都是腾讯旗下的游戏，可以说，腾讯把控着两家直播公司的游戏版权命门，手里握着两家公司的高份额股份，在斗鱼持股40.1%，在虎牙持股34.1%，并签订了未来可增持到50.1%的条款。形成新格局的直播行业，仿佛其实是腾讯的时代。
李学凌曾在一次采访中表达过，最后的情况就是腾讯会将斗鱼和虎牙联合在一起，形成一个整体。虎牙上市后，在直播行业内也一度盛传腾讯有意撮合斗鱼与虎牙合并。
经历上市地变更、IPO延迟等波折，斗鱼如今成功登陆了资本市场。
4月22日，斗鱼向纽约证券交易所提交IPO申请。根据披露的持股结构，腾讯方面持股40.1%，陈少杰持股14.3%，红杉资本持股9.8%。
斗鱼引用艾瑞统计的数据，从用户量、用户参与度和签约的TOP100主播数量来衡量，表明斗鱼在游戏直播行业均排名第一。但在财务数据上，已经上市一年的虎牙把大哥甩在了身后。
7月9日斗鱼更新的招股书显示，连续三年共亏损了22亿元后，2019年第一季度已经扭亏为盈，经调整后的净利润达3530万元，营收14.89亿元。虎牙第一季度的营收16.32亿元，经调整后的净利润高达1.31亿元，几倍之于斗鱼。
截至2019年3月31日，斗鱼平台有2.81亿名注册用户，PC平台的平均月活1.1亿人，其中移动平台4910万人。
今年一季度数据显示，斗鱼的月活用户和总付费人数高于虎牙。斗鱼平均总月活用户数为1.592亿人，虎牙1.24亿人。斗鱼的付费用户600万人，同比增长66.7%；每付费用户平均收益（ARPPU）为226元，同比增长51.7%。虎牙的付费用户540万人，同比增长57.4%。
直播平台的成本主要是主播签约费、带宽、游戏版权支出。从数据来看，两家平台都呈现出乐观的增长态势，但收入构成依然极端。一直以来，外界对直播行业的收入结构争议不止。无论是传统秀场、泛娱乐化直播，还是虎牙和斗鱼这样的游戏直播平台，占比最大的是直播收入，收入构成里甚至高达八九成。
直播收入即粉丝的“打赏”。粉丝在平台充值购买礼物打赏给主播，平台按比例分成。一般来说，平台的分成模式是平台与经纪公司各占50%，主播从经纪公司处获得其中15%。
斗鱼直播收入占比逐年增加，从2016年的77.7%增至2018年的90.5%，但仍低于虎牙。喊麦和秀场成就了YY，脱胎于YY直播的虎牙明显继承了YY直播的秀场基因，在虎牙2018年的直播收入高达95%，广告收入仅占5%左右。
而直播收入中，顶级主播们又几乎贡献了一半的收入，平台对顶级主播高度依赖。游戏直播行业小葫芦指数排名前100位主播，斗鱼占58位。过去几年，年轻的主播们依靠直播平台获得了巨额收入，但频频“翻车”引发舆情危机，让直播行业屡次被监管部门点名整改，斗鱼APP曾因主播的不良事件被下架。这些不确定因素并没有随着行业洗牌而消失。
对于这两家巨头，国泰君安分析师陈融表示看好。他认为，从成本端来看，游戏直播的市场格局已经很稳定，两家独大，加上腾讯的同时入股，主播的签约价格可能会得到控制，成本更可控。从收入端来看，抓住头部主播的流量变现很容易，付费率仍有很多提升空间。
从一季度数据来看，斗鱼的月活用户的付费率仅3.8%，虎牙为4.4%。
肉搏厮杀之时，互挖主播抬高定价，制造打压舆论，平台内容良莠不齐。野蛮生长时期，平台造血功能不足，高度依赖头部流量主播，短视频兴起造成用户分流。
游戏直播行业的黄金时代已经告一段落，此后虎牙和斗鱼要面对的对手，远不只是对方。
